業(yè)績符合預(yù)期
海瀾之家預(yù)計2014 年上半年凈利潤同比增長1400%至12.3 億元，主要受資產(chǎn)重組以及新增1.3 億元非經(jīng)常性損益影響，剔除后我們估計并表業(yè)績(含凱諾科技3~6 月凈利潤)同比增長46%，海瀾之家原有業(yè)務(wù)凈利潤同比增長51%，符合預(yù)期。持續(xù)的業(yè)績高增長將一定程度上打消市場顧慮。
海瀾之家原有業(yè)績同比增長51%，并非80%左右。上半年報表中除海瀾之家原有業(yè)務(wù)外，還對凱諾科技3~6 月的財務(wù)數(shù)據(jù)進行并表，貢獻凈利潤約8,000 萬元，扣除1.3 億元非經(jīng)常性損益后海瀾之家原有業(yè)務(wù)上半年凈利潤約為10.2 億元，相比去年同期6.7 億元的凈利潤增長51%(具體測算請見正文圖表1)。公告中的80%增長是用1H14 并表業(yè)績同比1H13 海瀾之家業(yè)績得出，不可比。
收入保持快速增長，類直營管理保障業(yè)績穩(wěn)定性。我們估計上半年海瀾之家原有業(yè)務(wù)終端零售同比增長超過45%，公司加盟商實質(zhì)為投資商，享受固定收入分成并承擔門店運營費用，因此公司本身毛利率以及費用支出相對穩(wěn)定(主要為總部人工、倉庫、宣傳營銷)，使得業(yè)績得以充分釋放。
新增1.3 億元變動損益，主要為重組合并投資成本小于被投資單位公允價值的差額計入營業(yè)外收入。
關(guān)注要點
可關(guān)注門店擴張速度、加盟商分成比例調(diào)整的推進以及貨品買斷比例的提升。
估值與建議
分別上調(diào)2014-15 年盈利預(yù)測16%(含1.3 億非經(jīng)常性損益，經(jīng)營性9%)和15%(經(jīng)營性8%)至24 億元和29 億元，同比增長62%和27%(經(jīng)營性增長34%)，對應(yīng)每股收益0.54 元(經(jīng)營性0.51元)和0.68 元。
重申推薦。海瀾之家產(chǎn)品價格低廉、采取類直營管理保證渠道扁平高效，在服裝快消品化趨勢中將脫穎而出。在行業(yè)整體低迷的背景下業(yè)績持續(xù)高增長有望成為股價強勁驅(qū)動力，且是滬港通受益標的，建議長期投資者加大關(guān)注。上調(diào)目標價8%至13.71 元(44%上漲空間)，對應(yīng)2015 年20 倍市盈率。
(中金公司)